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发表于 2019-5-23 12:03:09 | 显示全部楼层 |阅读模式
道氏理论探源第91讲:“人为操纵市场假说”如今依然被普遍接受的原因

一、现实的情况及面对的问題

遗憾的是,时代好像没有前进,今天人们的智慧好像并不比古人更 高。在现行严格的证券法律法规监管下,尽管“人为操纵市场假说”已经不流行了,换之以“价值投资论”,但是人为操纵的观点在中国股市中至今 依然非常流行。在各种媒体上,股评或者分析师们讨论的热点中总是强调主力的持仓结构如何如何,基金的操作思路如何如何,机构投资者的资 金流进流出如何,似乎基金的运作永远是正确的。总之,潜台同就是基金 等机构可以操纵市场。细细分析,相当部分的“价值投资论”也还是换汤 不换药。他们似乎认为机构能够控制公司的价值,好像只要把主力或者 基金的动向搞清楚,就一定能够把握价值的走向。这些都是导致参与者 不去研究公司的价值和深人了解经济环境的原因,而研究公司的价值和 深人了解经济环境才是确保市场得以存在的必要条件。

二、哪些人最喜欢讨论“人为操纵”

1.     迷信思想过多的人

人们通常迷信地认为,华尔街存在着“强大的利益集团”,他们垄断着 信息并以此为自己牟取私利。

特别是在道氏的年代,市场总是有类似这样的观点:“现在,股票操纵 者们诞生了,他们的技巧极其复杂,必须非常巧妙地操纵股票以使其看上 去并未受到操纵。任何人都可以买卖股票,却并非每个人都能在卖出股 票的同时使别人相信他正在买进,从而使股价不可避免地继续上涨。这 要求操纵者具有无比的魄力和判断力,理解股市的技术条件,非凡的独创 性和敏锐的思维能力,绝对了解人性,仔细研究赌博这个奇怪的心理现 象,长期与华尔街公众相处并熟悉全美国人民奇妙的想象力。此外,还必 须彻底了解所需雇用的形形色色的经纪人,他们的能力、缺点、个人品质 以及他们的价码。”

在他们看来,似乎操纵者可以“人为”地改变证券市场的价格曲线,使 证券价格背离其自身价值。而这一被扭曲的价格曲线势必导致普通参与 者作出错误判断,使得操纵者乘机大量低吸高抛,从而牟取不当利益。

然而,股市远不是这些人所能代表的,而且华尔街的利益集团很少会 联合起来行动。即使有联合行动,每个利益集a(甚至包括他们暂时结成 的联盟)在预测股市时也都会经常犯这样、那样的错误。无数事实证明, 这些错误将足以使人为操纵的神话化为泡影。

2.     媒体记者

对操纵题材最感兴趣者可算是媒体记者,他们认为操纵市场的题材

具有新闻性,最能引起公众的呼应。笔者在接受记者采访时经常会遇到 这样的情况:在笔者说了一大堆市场的实质性问题之后,第二天在报纸上 只是看到一点点内容,而剩下的部分多少还有一点断章取义。询问之后 被告之“您说的没有新闻性”。换言之,笔者所说的实质性内容中没有操 纵市场之类吸引眼球的东西。由此我们不难理解,为什么媒体上总是出 现大量的“揭秘”。如果“新闻”是错误的,就再出一条来改正“新闻”,这样 还多了一条“新闻”。可想而知,许多“新闻”就是这样被制造出来的。

由于道氏创办的《华尔街日报》是最早从事金融咨询的媒体,所以道 氏对金融咨询的问题实质看得更清楚,因此由他揭露这个问题也是最权 威的。同时,道氏和汉密尔顿都做过《华尔街日报》的记者和编辑,从他们 自身的角度最容易看清媒体问题的实质。由此,我们可以理解他们专注 于金融咨询的良苦用心,是试图引导投资者从“内部人士’’那里获得“内幕 信息”的错误理念中转移出来。

就在笔者写作这本书的时候,几乎每天都可以从主流经济媒体中 看到这样的讨论。到底造成2008年全球金融危机的元凶是谁?谁 应该为本轮全球金融危机负责?于是银行的总裁被揪出来了,股票 交易所的总裁被揪出来了,甚至格林斯潘也被质询了。但是,真的找 到“元凶”了吗?

3.   “半瓶子醋”

依照我们的经验,喜欢大谈特谈操纵市场的都是外行人,顶多是半懂 不懂的“半瓶子醋”在胡乱猜测。实际上,编造“基金黑幕”的人基本上都 没有进行过股票交易。有一次,笔者与一位十分有名望的经济学家讨论 股市,在他自认为讲得十分专业、非常合情合理的时候,笔者突然说您 没有做过股票交易。”当时他大惑不解地问,我到底哪里说错了?”其实他 并没有说错什么,他只是对市场的实质性问题总是摸不着边。这就是专 业人士与非专业人士的区别。

就在笔者写这本书的最初版本时,在电视里看见一个老教授做股评。 他有一个有趣的理论。他认为市场主力在熊市中不会赔钱,因为市场的 下跌是由于主力“平账指令”进行“对倒”而形成的,这样原来20元的100股股票跌到10元后就变为200股股票了,因此主力手中的股票的总价值 是不变的。初听起来有点道理,但实际上做过股票的人都知道,分布 在各个价位上的股票通常都不会有很大的量,而主力手中的股票数 量是非常庞大的,根本就不可能将手中所有的股票“对倒”下来。因 此,就算主力能够“对倒”将价位压低,也由于还有大量的高位股票因 不能对倒下来而被套牢后产生浮动亏损,那么主力通过“对倒”打压 股价又有什么实际意义呢?

换一个角度看,假设理论上股价的确可以被主力用“对倒”的方式(买 方和卖方都是自己)来控制,在向上“对倒”股价的时候低价位的股票开始 产生浮动贏利,但是这样做的结果是账面上的浮动贏利不能兑现,因为没 有卖方成为对手,卖出后(实际上还是“对倒”)股价还会回到原来的价格 (原来20元的100股股票跌到10元后就变为200股股票了)。但如果市 场真的有对手可以使他的浮动贏利兑现,那么就说明市场的力量还是要 比主力的力量大,所以假设不成立。因此,主力如果能在市场上赚钱并不 是由于主力能够控制市场,而是他们发现了市场中具有投资价值的东西, 简单地说,他们顺应了趋势。更何况再把手续费加上去还是亏损的,因为 大量的对倒会使交易成本提髙。

即使在道氏那个年代,“虚卖行为”在很大程度上也只是公众想象中 的虚构现象,而任何愿意根据事实进行判断的经纪人公司都不会接受“平 账指令”。股票交易所反对虚假交易的规则,不论是在口头上,还是实际 行动中,直至今天都得到了执行。

4.     賠钱的小投资者

许多参与者在自己赔钱的时候,不愿意承认自己的无能,而将责任推 向市场。不是自己无能,而是庄f太狡猾了,认为是庄家想方设法将自己 的钱骗走。道氏、汉密尔顿与雷3E都认为,当时的人们都过于髙估人为操 纵(包括个人与集体的操纵)的严重程度。他们认为,对人为操纵的指控, 其中相当部分是人们在投机失败时用来推卸自身责任的一种借口。

5.无能的分析师

分析师们在找不到自己分析错误原因的时候,也将责任推向了市场。

当他们分析正确的时候总是尽量证明自己的能力如何如何,而一旦分析 错误,就会在市场中找几个“坏家伙”。因此,对他们来说,“操纵市场”也 是一种推卸责任的方法。

还有就是交易经纪行和投资机构总是对股票不负责任地渲染。每 天,经纪人总是添油加醋地告诉客户哪只股票开始变动以及一些令人兴 奋的股票信息。他们告诉不理智的投机者的消息都是投机者自己想知道 的,而不是他们真正需要知道的。有时他们的猜测是正确的,但是这些猜 测总包含着这样的暗示:分析股市的规律是一件神秘的事。如果因此评 价他们关于市场整体的信息是正确的,那么他们提供个股的情况就更是 如此了。他们总是喜欢扬言,在他们的帮助下,“内部人士们”总是不停地 买进。急功近利是小人的劣根性。小人立于善于巧言令色,献媚取悦,谗 言媚世。记住:不要相信太爱说的。

巴菲特提醒投资者:分析师不能为你长期嫌大钱。每个技术分析 师都深知,每个期货经纪人也懂得致富的秘诀:只要自己不玩,肯定发达!

三、正确理解中国股市的“政策市”问题

1.    国有股减持

尽管政策对中国股市的影响比较明显,但是依然不会改变股指基本 运动的规律,顶多能够掀起一轮次级运动。不过,相比日常波动,市场情 绪在成交量当中表现得更充分。因此,如果仅关注成交量,很容易陷人 “剪不断,理还乱”的境况。

舆论界普遍认为,国有股减持办法于2001年6月14日的出台,是引 导股市随后进人漫漫熊市的主因。当日沪市开盘2243点,最高2245点, 收盘2202点,股指创出当时的历史新髙,成交金额也比前一日放大 15%,随后股市步入了漫漫熊市。表面来看,下跌起因是国有股以市场价 减持,政策面因素起主导作用,但实际上当日的加权平均市盈率已经超过 70倍。此前即1996年1月29日为512. 82点,经历5年零4. 5个月的上 升,升幅达3. 38倍。

一年之后的2002年6月24日,国务院下文国有股不在A股市场减 持,政策救市明显。尽管沪市当日涨幅较前一日收盘价居然高达 9. 25%,成交量极度放大,是前10日成交均量的10. 72倍,但股市在反弹 几日后,则继续保持暴跌走势。2002年6月24日之后,两天杀人的1600 多亿资金有2/3以上被套。当然,这还说明了巨大的成交量使得熊市的 下跌趋势性更强。如图23 — 1所示。

假如始于2001年6月14日的熊市是由国有股减持办法这项政策引 起的,那么2002年6月24日国务院颁发的国有股不在A股市场减持的 政策将使得熊市结束。尽管随后经过几起几落,但实际上,这轮熊市真正 的最低点,上证指数是在2005年6月6日产生的,为998.23点。或许表 面上国有股在A股市场减持的政策出台可以引起熊市的产生,但政策对 基本运动的影响顶多算得上是压倒骆驼的那根最后的稻草。

我们还发现,2007年10月16日其实没有特别的利空出现,只是在 那段时间内的股指上升过程中,成交量逐渐减少。真正导致股市下跌的 原因是:20〇7年10月16日上证指数最高到达6124. 04点之后,加权平均 市盈率在80倍以上,市场感觉估价过高是下跌起因,是市场基本面因素 起主导作用。而中国石油(601857)等一系列大盘股的上市,也成为压倒 骆驼的最后一根稻草。

2.“半夜鸡叫”

面对上证指数自2005年6月6日的998. 23点,经过2年零4个多 月的上升后,达到5. 13倍的惊人升幅。于是,2007年5月30日财政部发 文:“为进一步促进证券市场的健康发展,经国务院批准,财政部决定从 20〇7年5月30日起,调整证券(股票〉交易印花税税率,由现行的1%0调 整为3%。。即对买卖、继承、赠与所书立的A股、B股股权转让书据,由立 据双方当事人分别按3%。的税率缴纳证券(股票)交易印花税。”这个财政 部在凌晨调整印花税的文件,被市场人士戏称为“半夜鸡叫”。文件发布 当日,沪、深两市骤现重挫,上证指数暴跌6. 5%。如图23 — 2所示。
23-1.jpg

图23-1国有股减持时上证指数的表现

2001年6月14曰国有股减持办法出台,2001年6月14日沪市最高指数2245. 42点, 2002年6月24日国务院下文国有股不在A股市场减持.
23-2.jpg

图23-2提高印花税的“半夜鸡叫”没能改变牛市格局

相应该轮牛市阶段,沪市自2005年6月6日的998. 23点,经过2年零4个多月的上升, 升暢达5.13倍.由于升幅惊人,所以引出“半夜鸡叫"。

还好,2007年5月30日是《道氏理论——股票市场分析的基石》(修 订版)的交稿日,由于考虑30日要去北京交稿,所以笔者提前在29曰将 原计划该出的股票都出了。这也算是因为道氏理论而避免的损失吧。在 交稿之后由于股市“5 • 30”的暴跌,所以出版社有人认为股市的下跌会对 这本书的销售带来影响。因此,本书的编辑张玲玲女士忧心忡忡地给笔 者打电话,问出版此书会不会不是时候,本人坚持认为印花税的提高不会 在根本上影响本轮牛市的基础。出版社当即约定在当年内再出一本《道 氏理论实战版》将观点谈一下,笔者也欣然应允。

事后的发展情况是,2007年5月30日财政部将印花税从1%。提升至 3%0并没有阻止股市的非理性上涨,还是上了 6100点,最高触及过6]24 点。原因在于:之前权重股是跟垃圾股一起涨,鸡犬升天,但后面只有权 重股涨幅最大,题材股跟垃圾股被机构慢慢地抛弃了。或者可以说,正是 因为投资者拋弃了垃圾股买人权重股,才成就了 6124高点,

印花税的提高固然增加了交易成本,但是每个参与者可以扪心自问: 自己在股票上的亏损真的和印花税的提高有关系吗?尽管由此产生的市 场情绪会在一定程度上影响投资者对公司价值的评估,但是交易成本的 提高并不能实实在在地影响公司的价值。

不过,事情要辩证地看,交易费用的提髙毕竟会产生实实在在的摩 擦,也必然要实实在在地消耗市场中的有生力量。根据国家税务总局公 布的数据,2007年股票交易印花税税收高达2005亿元,比2006年增长 了约10倍。印花税这样大规模的快速增长是极不正常的,是不利于股市 正常发展的。因此,2008年4月24日国务院批准降低印花税。由于过 高的税率下降是在预料之中的事,所以尽管上证指数当日涨幅达 344  9. 29%,成交量放大,是前10日成交均量的2. 97倍,但是需要说明的是,

此前6个多月的下跌趋势,上证指数最低下探至2990. 79点,跌幅深达 51. 16%。降低印花税并没有扭转当时正处于熊市的中国股市。

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